木林森:LED龙头地位无可撼动,专注打造“封装+照明应用”一体化航母

　　LED 行业进入“剩者为王”时代。近些年大浪淘沙过后,LED 封装阵营开始明显分化。厂商们或转型逐渐淡出市场,或做差异化竞争。公司具备规模化成本优势(大规模扩产+大规模消化产能)、激进的市场策略以及生产设备、流程工艺等创新,目前为LED 封装绝对龙头,年产能3500亿只 SMD/Lamp,本次定增扩产后达4900亿只。全面领先竞争对手。

　　主营业务高增速可持续,财务管理模式高效,充分体现公司执行力。15年公司主动发起价格战,拉跨对手,造成盈利不及预期。16年市场价格已回暖,预计全年实现归母净利润5个亿, 同比增长100%。2017、2018年保持30%以上高速增长。同时, 公司积极布局下游照明应用,拓展中高端品牌和渠道,提升估值空间。公司此前股权融资次数较少(IPO 融资9亿,这次定增23亿),扩产主要通过债务融资。公司充分利用上下游应收/ 应付账款进行资金周转,并没有大幅增加财务成本,财务结构健康。考虑这次定增稀释,董事长依旧持有67%的股份,后续融资预期大。

　　收购Osram 通用照明业务的预期。欧司朗在欧洲的照明分销渠道市占率第一,北美位居第二,是全球第二大的照明厂商。产业链完善,在上游拥有强大的技术实力,垄断着高端产品市场, 品牌认可度高。此次分拆的业务包含传统灯泡、镇流器以及LED 灯具与系统部门,这些业务约占欧司朗全年营收的40%。公司照明应用的海外扩张,急需欧司朗的品牌和渠道。从生产规模和资金规模来看,公司都力压德豪润达等其他参与收购方。

　　定增。拟以不低于28.12元/股的价格,非公开发行募集资金23.2亿。用于中山小榄SMD LED 封装扩产、江西吉安SMD LED 一期投资及江西新余LED 照明应用一期投资。公司目前年产能约为3500亿只 SMD/Lamp,扩产后,仅SMD 产能就将扩充一倍左右。此足以看出公司面对未来形势的满满自信。

　　我们预计,公司2016-2018年实现基本EPS 分别为1.12元、1.47元、1.93元,对应3月30日收盘价(30.87元/股)PE 分别为27倍、21倍、16倍。考虑股本摊薄情况,摊薄EPS 分别为0.95元、1.24元、1.63元,对应3月30日收盘价(30.87元/股) PE 分别为32倍、25倍、19倍。基于公司未来3年的高速增长, 给予“推荐”评级。

　　风险提示:市场竞争引起的LED 价格波动,造成公司利润下滑。 公司扩产后,因市场节奏跟不上造成的新产能无法消化,带来的业绩亏损。